下行经济压力依然存在,债券牛市尚未结束

[一周观察][利率]前一期受宽松的资金、疲弱的经济和金融数据以及强烈的对冲情绪共同推动,导致债券市场持续上涨,10年期国债利率下降2BP至3.56%。

经济基本面继续走弱,地方债务供应步伐明显放缓,央行行长易纲表示货币政策进一步放松空。从长期来看,利率仍有一定的下降趋势空,债券牛市尚未结束。

短期来看,美国国债供应超过需求,美联储坚持逐步加息的立场推动美国债务利率继续上升。此外,减税等财政政策的积极信号正在逐渐显现。据信,对中国债券利率的下行阻力仍然存在。在资本和基本面的支撑下,短期内利率预计会在区间震荡的状态下小幅下降,但区间非常有限。

从海外市场来看,美元指数继续保持前期的高波动趋势,10年期美国国债利率升至3.20%,人民币汇率继续贬值至6.94。

从国内资本来看,央行重启反向回购操作,前期总体实现净投资300亿元,整体资本水平宽松。反向回购将于本周到期,金额为300亿元,资本回报压力可控。

就短期资本而言,R001先回落后升至2.42%,R007先回落后升至2.61%,R007和R001之间的利差没有明显变化。

就期限结构而言,该曲线呈平缓趋势,预计未来将继续平缓。

[信贷]前期信贷好于利率。短期高水平和低水平利差继续扩大,低水平利差扩大到约132个基点。

最近,低等级信贷息差没有显著下降。社会金融的实际增长率仍呈下降趋势,绝对水平较低。中小企业的融资渠道仍然有限。人们认为很难修复风险偏好。

信用债务供应仍然以AA+为主。

被取消的债券数量比上一时期增加到13个,延期2个,总规模为71.5亿英镑。

[债务基础]前期中长期纯债务基金普遍增加,开放式中长期纯债务基金周收益率中位数为0.18%。

股票市场先是下跌,然后反弹。与前一时期相比,总体下降速度有所减缓。混合次级债务基础主要上升,混合次级债务基础的周收益率中位数为0.13%。

国际货币基金组织前一时期的平均7天年回报率继续下降至2.81%。

[可转换债券]截至前期收盘,上证综指下跌2.17%,而中国证券可转换债券指数下跌0.32%。

最近,市场发生了巨大的变化。大多数个股都大大偏离了20天的平均水平,交易也很缓慢。一级市场上可转换债券的供应已经受阻。前期只发行了一种可转换债券:Lier可转换债券(由制造行业Lier Chemical有限公司发行,发行规模为8.52亿,期限为6年,本金评级为AA)。

建议在选择操作机会之前,先观望,等到正股与20天平均线之间的平均距离接近或可转换债券的供应恢复。

[研究与分析]基于宏观经济基础数据,估计了10年期国债的均衡收益率,反映了10年期国债的隐含价值水平。

截图来源:目前,10年期国债利率与均衡利率之间的利差为8.5个基点(前值:10个基点),处于58%分位数的历史水平,较前期略有收窄,但近期整体变化不大。

就驱动前期利率走势的关键因素而言,1)流动性允许释放量(利润)的减少:央行周一释放了约7500亿元增量资金,以替代用于优化流动性结构的允许释放量。此外,反向回购业务重新启动,导致前期短期资金整体松动。(2)地方债券供给压力减弱(“看涨”):与8月和9月的集中发行阶段相比,前期地方债券供给明显下降,供给压力逐渐减弱;3)经济和金融数据疲软(“看涨”):经济基本面延续了前一时期的下降趋势,这反映在工业产出、房地产投资和家庭消费的疲软上。社会金融的实际增长率仍在下降,疲软的经济支撑着债券市场。

前期债券市场受到看涨因素的驱动,并继续走强。

考虑到近期的制约因素:1)美国债务利率仍有空(“利率空”)的上行区间:美国债务利率的上调限制了中国债务利率的下行区间空;2)财政政策释放积极信号(“利息空”:减税和其他措施的出台将有助于修复实体经济的资产负债表,提振股市人气,并限制利率的大幅下降。

短期而言,在区间震荡状态下,受基本面和对冲情绪的驱动,利率趋势可能会略有下降,但区间非常有限。

从中期和长期来看,政策的实际效果仍然受到限制,经济下行压力仍然存在,债券牛市尚未结束。

一、海外市场利率水平1。长期中美/中德利差美联储(Federal Reserve)坚持逐步加息,美国国债供应强劲,推动10年期美国国债利率在前期继续升至3.20%(前值:3.15%)。然而,由于资本和基本面的支持,中国债务利率继续下降,10年期美国国债利率下降2BP至3.56%,10年期美国国债利率利差收窄至37BP(原值:43BP)。

支撑美国债务利率上升的短期因素包括:受财政赤字扩大的影响,美国经济基本面仍然相对强劲,美国国债呈现供过于求的态势,供求关系逐渐恶化,美联储将在年底前第四次执行加息的前瞻性指引。因此,据信美国债务利率仍在上升空。

然而,考虑到美国债务利率的强势也将拖累美国经济和金融市场,短期内也存在上行限制。

缩小中美之间的差距仍然存在压力。

10年期德国债券的利率在前期大幅下降至0.41%(前值:0.53%),10年期德国债券的利差在历史正常范围内。

2.在中美短期利差的最后一段时间,由于资本整体表现宽松,隔夜银行间利率在本周初大幅下降。本周下半年,股市情绪高涨,债券市场出现小幅回调。隔夜银行同业拆借利率最终收于2.48%(前值:2.47%),而SHIBOR3M升至2.84%(前值:2.80%)。

从“中国银行同业拆放利率-联邦基金利率”的角度看,短期中美利差(前值:28BP)和从“SHIBOR3M-LIBOR3M”的角度看,短期中美利差(前值:36BP)与前值相比没有明显变化。

结合对美国债务利率未来趋势的判断,认为短期高点在3.2%左右,但美联储逐步加息的态度相对明确。从中期和长期来看,美国债务利率的上升尚未达到最高点。另一方面,受基本面支撑,中国债券利率仍处于下跌状态。另一方面,易纲行长在国际货币基金组织会议上提到,央行在货币政策工具上仍存在相当大的空缺口,表明货币政策条件进一步宽松。

因此,人们相信,在未来,中国和美国在长期和短期的利率差可能会以加速的速度缩小,甚至倒挂。

3.美元指数和汇率在上一个时期收于95.672(前值:95.268),继续保持高波动趋势。在汇率方面,尽管美元指数小幅上行,但人民币汇率在上一个时期继续贬值至6.94(前值:6.91),为2017年1月以来的新低。

首先,美国9月份的经济数据总体良好。此外,由于供应方的限制,国际油价继续上涨。更高的通胀预期将加快美联储的加息和降息进程。因此,美联储在年底完成第四次加息的可能性将继续上升。美国债务利率的上升将进一步增强美元资产的吸引力。其次,美国财政部(US Treasury Department)的半年度汇率政策报告于上周三发布,该报告最近引起了更多关注。尽管中国没有被认定为汇率操纵国,但它仍将中国列入观察名单,并表示将密切监控人民币汇率。因此,市场情绪没有得到有效提振。

总的来说,强势美元的空区间有限。尽管人民币汇率短期内仍有贬值压力,但在美元指数区间波动的背景下,持续被动大幅贬值的可能性不高。短期来看,人民币汇率将保持在6.8-7.0区间波动的判断仍然成立,但贬值风险不容忽视。

二、国内资金面1、公开市场操作来源:蕉易猿生像公开市场方面,因为降准落地置换MLF,释放流动性,加之为了应对税期来临,上期央行重启逆回购操作,总体实现净投放300亿(4500亿到期的MLF已被降准置换),资金面整体维持宽松。2.国内资本面1。公开市场操作来源:至于公开市场,由于MLF已经被较低的标准所取代,流动性已经释放。此外,为了应对即将到来的纳税期,央行重启前期反向回购操作,实现净投资300亿元(4500亿元的最低还贷额度已被较低标准取代),整体资本面保持宽松。

300亿英镑的反向回购将于本周到期,目前没有撤回资金的压力。

根据公开市场股票的细分数据,到目前为止,剩余的公开市场余额为5433亿英镑,其中99%是多边基金,目前资本加权成本保持在3.27%左右。

至于货币政策趋势,易纲主席在G30国际银行会议上的声明为当前宽松的货币环境又增加了一个“武器”。易纲主席说,“考虑到M2的增长率与名义国内生产总值增长率基本相同,社会金融的增长率在10%左右,处于合理水平,货币政策保持稳定和中性;央行在货币政策工具方面仍有相当大的空区间,包括利率、准备金率和货币状况。考虑到美联储正在加息,中国的利率水平是合适的。

我们认为,鉴于经济下行压力,下行调整将在未来继续,流动性将保持充足。

“因此,人们相信,货币政策中性和宽松的基本条件在短期内不会改变,基金将对短期利率有相对较强的支持。

2.短期融资预期就短期融资预期而言,前期整体融资预期较为宽松:隔夜利率R001先回落后升至2.42%,与前期值(前期值:2.42%)相同,7天期利率R007先回落后升至2.61%(前期值:2.59%)。

前期R007和R001之间的价差为18BP(前期值:17BP)。

3.利率产品1。利率债券发行统计前期一级市场发行的利率债券(包括地方政府债券)总额为2390.7亿英镑(原值:1603.7亿英镑),其中1257.6亿英镑(原值:172.84亿英镑)由地方债券发行。与前期加快发行相比,地方债券发行速度明显放缓。

考虑到利率债务的总到期日为488.04亿英镑,上一期利率债务融资净额为1902.66亿英镑(前值:400.92亿英镑)。

最近,地方政府发行新债券接近完成,供应压力减弱。

2.国债/国家发行债券收益率变化说明:左图为国债收益率结构。右图显示了前一时期国家发行的国债的收益率结构。在宽松的资本、不断上升的风险规避以及疲弱的经济和金融数据的支撑下,债券市场继续上涨。总体而言,长期利率表现好于短期利率。国债和国家发行的中长期国债收益率下降幅度更为明显。

前期,10年期国债收益率下降2BP至3.56%,10年期国债收益率下降3BP至4.13%。利率曲线显示出牛市的趋势。一年期国债和国债之间的息差仅为约4BP 空,这意味着税率下调。

考虑到经济金融数据呈现持续疲软的趋势,地方债务供给对中长期利率的限制逐渐减弱,未来中长期利率的下降速度可能会比短期利率相对较快,预期收益率曲线将跟随或走出牛平的趋势。

3.国债期货前期,债券市场持续上涨。周五的有利政策导致股市反弹和债券市场小幅回调。然而,大部分国债期货呈现波动上升趋势:2年期国债期货主合约TS1812的结算价格小幅下跌0.03%,至99.49,而5年期国债期货主合约TF1812的结算价格小幅上涨0.01%,至98.05。主要10年期国债期货合约T1812的结算价较上月上涨0.15%,至95.25%,交易和头寸明显走强。从长期来看,债务牛市尚未结束,国债期货仍有空的长期区间,但从短期来看,波动趋势将继续。

目前,2年期、5年期和10年期主要合约的现金转拨券的内部收益率分别为3.05%、2.17%和1.95%。

考虑到当前的货币政策和资本成本,当前战略的利润空是有限的。

4.信贷产品1。短期融资和中期票据收益率在前一时期发生了变化。信贷优于利率。不同期限和档次的信用债券利率呈现明显下降趋势。其中,中期高等级信用债券利率下降更为明显。

具体来说,三年期AAA、AA+和AA级信用债券的利率分别下降了10BP、12BP和5BP,分别为前期的4.02%、4.27%和4.89%。

总体而言,随着前期低端低等级利率的加强和高等级信贷债务利率的下降,短期高等级和低等级利率利差继续扩大,近期没有出现下降趋势。

2.信用利差变化前期,由于高等级信用债券的利率下调幅度大于国有债券,3YAA信用利差继续收窄至约43BP,而3YAA信用利差略有扩大至约132BP。

最近,低等级信贷息差没有显著下降。社会金融的实际增长率仍呈下降趋势,绝对水平较低。中小企业的融资渠道仍然有限。

如果利率传导机制仍然不畅通,企业方面的融资压力将会传导到居民方面,这将进一步导致居民消费受到抑制后房地产销售量下降,从而导致相关融资需求加速,风险偏好继续下降。

至于信贷息差的未来趋势,先前的判断仍然成立,认为很难修复信贷风险偏好。

3.信贷债务发行统计:上期新增信贷债务3088.06亿英镑(原值:2158.34亿英镑)(包括金融债务和目标工具)。主要评级仍然是AA+以上的高等级信用债务,占73%。

考虑到2572.14亿元的到期日,前期信用债券融资净额与前期基本持平,为515.92亿元(前期为852.72亿元)。

上期发行债券取消情况有所好转,13只债券和2只债券延期发行,总规模71.5亿英镑(原值:19亿英镑)。

五是可转换债券前期,股市先是下跌,然后受到优惠政策的刺激,呈现小幅反弹。截至上一期末,上证综指下跌2.17%,收于2550.47点。

中国证券可转换债券指数下跌0.32%,至277.42点。

具体债务方面,蔡东郑谷(东方财富)增长11.33%,居首位。卢生·郑谷(卢生通信公司)表现不佳,下跌16.07%。

不包括未上市可转换债券,前期总(公开发行)转换溢价平均为49.19%(前值:46.87%)。

最近,市场大幅调整,多数个股大幅偏离20天移动平均线,交易低迷。在这种情况下,一级市场上的可转换债券供应受到阻碍。前期只发行了一种可转换债券:Lier可转换债券(主要由制造行业Lier Chemical有限公司发行,发行规模为8.52亿,期限为6年,主要评级为AA)。

建议在选择操作机会之前,先观望,等到正股与20天平均线之间的平均距离接近或可转换债券的供应恢复。

六、债券基金表现在前一时期,债券市场持续走强,中长期纯债券基金整体上升,开放式中长期纯债券基金周收益率中位数为0.18%,其中,表现最好的是富国净债务,上升1.75%;表现最差的是海通李记,单季跌幅为1.77%。

股票市场在前期先下跌后反弹,整体跌幅较前期有所放缓。混合二级债务基础总体上主要呈上升趋势,混合二级债务基础的周收益率中值为0.13%,其中王新民a股收益率最高,周收益率为2.83%;回报率相对较低的仍然是九台九鑫,周回报率为-2.62%。

在货币基金方面,该基金的平均7天年回报率继续回落至2.81%(之前的数值:2.89%)。

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